マラ・ホールディングス決算の内容：年内2件のAI向けリースは「来年にずれる可能性」に変わり、黒字はビットコインの値上がり益だった【MARA・2026年7〜9月期】

2026年11月10日

ビットコインを掘ってきた会社が、いまAIのデータセンターに土地と電気を貸す会社へ変わろうとしています。理由は単純で、AI向けのデータセンターがいちばん足りないのは電気で、掘る会社はその電気を何年も前から押さえてきたからです。

マラ・ホールディングスは、その中でも規模の大きい1社です。3ヶ月前、この会社は「年内に少なくとも2件のリースを結べる」と自信を見せていました。今回の決算説明会で、その言い方が変わりました。そして6億ドルを超える黒字の中身は、本業の稼ぎではありませんでした。

■ マラ・ホールディングスの決算説明会の内容（要点）

次回の決算：2027年2月上旬ごろの見込み（会社の正式発表待ち）
今回：2026年7〜9月期・決算説明会は2026年11月9日
結果：売上 1.6億ドル
「自信がある」から「来年にずれ込む可能性」へ
3ヶ月前に予告したものが、今回は出てきません
小さいけれど本物の前進が、2つありました
売上は前期からも前年からも減りました

日足チャート（価格／出来高／RSI(2)／ニュースセンチ／RSランク）。毎日自動更新。

※この記事で扱うのは、2026年11月9日に行われた、2026年7〜9月期（第3四半期）の決算説明会です。会社の開示と、その場での経営陣の発言に基づく事実で、編集部の予測ではありません。次回の決算は2027年2月上旬ごろの見込み（会社の正式発表待ち）です。

💡決算説明会＝決算発表の後に、経営陣が投資家やアナリストに向けて説明し、質問に答える電話会議（カンファレンスコールとも呼びます）。発言はそのまま記録に残ります。

その前に——ビットコインを「掘る」会社が、なぜAIに土地を貸すのでしょう

「採掘」と聞くと、つるはしで地面を掘る姿を思い浮かべます。ビットコインの採掘に、地面は関係ありません。専用のコンピューターを大量に並べて、世界中の採掘者と計算の速さを競い、勝った人が新しいビットコインを受け取る仕組みです。

💡ハッシュレート＝その計算の速さ。今回のマラは71.2エクサハッシュ毎秒で、前年同期より18%増えました。数字が大きいほど、勝てる回数が増えます。世界全体の採掘報酬のうち自社が取った割合を「シェア」、1ペタハッシュ（計算の速さの単位）を1日動かすのにかかる費用を「コスト」と呼びます。

ふつうの会社は、売る商品を作るために電気を使います。採掘の会社は、電気そのものを計算に変えて、ビットコインとして受け取っているようなものです。だから採掘の会社にとっていちばん大事な資産は、コンピューターよりも「安い電気が大量に引き込まれた土地」です。マラの自社の拠点の電気代は、1キロワット時あたり4セントです。

ここで、AIのデータセンターとつながります。AI向けのデータセンターは、建物よりも先に電気が足りなくなります。送電線を新しく引くには何年もかかります。最初から大きな電気が来ている土地を持っていることが、そのまま価値になります。日本でいえば、駅前の一等地を持っている会社が、駐車場として使っていた土地にビルを建てて貸し始めるのに近い形です。

マラの説明では、ビットコインの採掘は「電気をお金に変えるつなぎ」です。同じ1メガワットを、採掘に使い続けるか、AI向けに回すか、儲かるほうを選べる。そのAI向けの柱が、不動産の大手Starwoodと組んで、自社の電気つきの土地をハイパースケーラーなどに貸すリースです。

💡ハイパースケーラー＝巨大なデータセンターを自前で持つ、アマゾンやマイクロソフトのような大手クラウド企業。

ただし、そのリースはまだ1件も結ばれていません。 この記事の中心はそこです。

「自信がある」から「来年にずれ込む可能性」へ

いちばんはっきり変わったのは、社長のリースの言い方です。

3ヶ月前：「年末までに少なくとも2件のリースを結べると、引き続き自信を持っています」
今回：「年末までに2件のリースの署名を、引き続き目指しています。市場の状況は流動的で、その時期は来年にずれ込む可能性があります」

「自信がある（confident）」から「目指している（targeting）」へ。そして3ヶ月前には無かった「来年にずれ込む可能性」が、自分から付け加えられました。「少なくとも2件」の「少なくとも」も消えています。

電気の規模は、説明会で口にする数字の物差しが変わりました。

3ヶ月前：「当社の電力の持ち分は、約4.8ギガワットに達すると見込んでいます」
今回：「その持ち分は、4ギガワット超に達すると見込んでいます」

ただし、これは同じ数字が縮んだのではありません。3ヶ月前の4.8ギガワットは、自社で運営する拠点以外も含めた、4大陸・約20拠点の稼働中の容量全体（約1.9ギガワット）を起点にした数字でした（年初の約2.5倍）。今回の「4ギガワット超」は、自社で持って運営している約1ギガワットを起点にした数字です。同じ日に出た株主への手紙には「約1.9ギガワットの持ち分から、4.8ギガワットへの明確な道筋がある」と、3ヶ月前と同じ数字も残っています。目標が下がったわけではなく、説明会では自社で運営する分を前に出す言い方に変えた、と読むのが正確です。

言葉の温度も変わりました。3ヶ月前の社長は「下半期は実行の時期です」と攻めの言い方でした。今回は「取り組む案件は慎重に選んできました」「成長のための成長ではありません」と、規律の側に寄っています。そして決算期の後に、最大5億ドルの自社株買いの枠を取締役会が承認しました。

3ヶ月前に予告したものが、今回は出てきません

前の四半期に、社長が自分から予告したことが2つありました。今回の説明会では、どちらも一度も出てきません。

1つ目は、投資家向けの説明会（インベスター・デー）です。 3ヶ月前の言葉はこうでした。

「今年のこの先、インベスター・デーを開くのを楽しみにしています」

戦略や持っている土地と電気の全体像を、まとめて見せる場として予告していたものです。今回は、説明会でも、同じ日に出た株主への手紙でも、日程も開くかどうかも言及はありませんでした。

2つ目は、HUMという新しい事業です。 正式名は「Hashrate Under Management」で、会社はブロックチェーン向けの金融インフラの事業と説明していました。3ヶ月前の紹介はこうです。

「HUMについて公の場で話すのは、今回が初めてです。将来の可能性だけでなく、商業的な手応えを示せる立場から話しています」

「手応えがあるから初めて話す」と言った事業が、次の四半期には一言も出てこない。悪い知らせが出たわけではありません。ただ、自分から強く打ち出したものについて、3ヶ月後に何も言わなかったことは、記録として残ります。

小さいけれど本物の前進が、2つありました

数えられるのは、契約や承認という紙になった前進です。

1つ目は、AI向けの子会社Exaionが、初めてのアメリカの顧客と結んだ契約です。 Exaionはフランスの会社で、これまで主にフランスの電力大手EDFを顧客に、非公開のクラウドやGPU（AIの計算に使う半導体）の計算能力を提供してきました。フランスとカナダにデータセンターの容量を持っています。

「アメリカの顧客と、4年間・7,900万ドルのGPUサービス契約を、100%テイク・オア・ペイの条件で結びました」

社長は、この契約を「早い段階の商業的な証拠」と位置づけています。顧客はアメリカの会社ですが、計算はフランスの施設で行います。

💡テイク・オア・ペイ＝使っても使わなくても、契約した分は払う条件。携帯電話の定額プランで、データを使い切らなくても月額は引き落とされるのと同じです。

7,900万ドルは1ドル150円で約119億円です。顧客の名前は出ていません。4年で割ると年2,000万ドル弱で、この四半期の売上1億6,420万ドルと比べると、まだ小さな金額です。それでも、使っても使わなくても払うと顧客が約束した契約です。GPUはNVIDIAの「B300」で、11月から12月初めにかけて届き、社長は「年内に、この容量の一部を動かし始める」と具体的に答えました。

2つ目は、発電所の買収の、最後の重要な関門が外れたことです。 マラは、Long Ridgeというガス火力発電所を買収中です。今回、アメリカの電力の規制当局（FERC）の承認が下りました。

💡FERC＝アメリカ連邦エネルギー規制委員会。州をまたぐ電力の取引や、発電所の売買を審査する役所です。

社長は、残っていた最後の重要な条件が外れたと述べました。

「最近、FERCの承認を受けました。これが残っていた最後の重要な条件でした」

この発電所はいま485メガワットを売ることが認められていて、2027年上半期に505メガワットへ増える予定です。発電の約70%は長期の契約で売値が決まっていて、財務責任者によれば、過去の実績で年1億4,000万ドルを超える調整後EBITDAを出してきました。買収は数週間のうちに完了する見込みです。

💡調整後EBITDA＝本業の稼ぐ力を見るための利益の一種で、利息や設備の減価償却などを引く前の数字。会社が一時的だと考える項目の扱いを調整しています（non-GAAP）。

ここは扱いに注意が必要です。Exaionには、30億ドルを超える案件の候補があり、うち約10億ドルを2027年末までに提供することを目指している、と社長は話しました。ただ、続く文でこう限定しています。

「これらは需要の兆しであって、まだ契約も約束もされていません」

前進として数えられるのは、7,900万ドルの契約とFERCの承認です。30億ドルは、会社自身が「まだ契約ではない」と言っている数字です。

売上は前期からも前年からも減りました

当四半期の実績です。

売上 1億6,420万ドル（前年同期は2億5,240万ドル、前の四半期は1億7,490万ドル）
純利益 6億3,210万ドル、希薄化後の一株利益は1.28ドル（前年同期は0.27ドル）
調整後EBITDA 8億5,770万ドル（前年同期は3億9,560万ドル）

💡希薄化後の一株利益＝転換社債などが将来すべて株に変わった場合も含めて計算した、1株あたりの利益。

売上の減少は、ほとんどがビットコインの値段で説明されます。この四半期のビットコインの平均価格は前年同期より37%低く、それだけで売上が9,480万ドル減りました。

採掘の中身は、比べる相手で見え方が変わります。前年同期と比べると、採掘報酬のシェアは5%から5.4%に上がり、1ペタハッシュ1日あたりのコストも31.3ドルから30.8ドルに下がりました。前の四半期と比べると、どれも悪くなっています。 掘ったビットコインは2,422枚から2,247枚へ、報酬のシェアは5.9%から5.4%へ、コストは27.7ドルから30.8ドルへ。

そのうえで、利益は大きく出ています。ここは次の節で中身を分けます。

黒字の正体と、経営陣が答えなかったこと

純利益6億3,210万ドルには、保有するビットコインの値上がりによる、現金を伴わない評価益が約8億8,530万ドル含まれています（1ドル150円で約1,328億円）。四半期の中でビットコインの値段が持ち直したため、持っているだけで帳簿上の価値が増えた分です。調整後EBITDAの8億5,770万ドルも、この評価益を含んだ数字です。評価益を引くと、この四半期の利益の姿は大きく変わります。 本業の売上は前期からも前年からも減っていて、黒字はビットコインの値段で出来ていました。

借金の返し方も、市況に助けられています。会社は四半期中にビットコインを担保に7億5,000万ドルを借りて発電所の買収資金に充て、決算期の後、値上がりしたビットコイン13,597枚を平均約81,039ドルで売って全額を返しました。財務責任者は、この一連で推定1億7,000万ドルの差し引きの得があったと説明しています。年初からの債務の削減は14億ドル、総債務の37%です。財務は確かに軽くなりましたが、ビットコインの値段が上がったから成り立った操作で、毎四半期くり返せる稼ぎではありません。

質疑応答では、リースについて2つの証券会社が聞きました。ネブラスカ州カーニーの土地で、リースを結ぶまでに残っている手続きは電力か、許認可か、採算か、と問われた社長の答えはこうです。

「未公開の重要情報に踏み込まないように言うと、問題は当社の側にあるものではまったくありません。顧客の側で、細かいところを詰める必要があるだけです」

社長は「顧客側が詰め終われば、そのリースは前に進みます」と続けましたが、時期は示されませんでした。別の証券会社が、市況の変化でリースの条件はどう変わったかを聞いても、返ってきたのは顧客の審査が厳しくなったという話と、カーニーの土地について「最初に契約される拠点のひとつになると考えています」という言葉で、時期も数字もありません。

もう一つ、時間のかかる話があります。マラはいま、他社の施設に置いて電気を借りている採掘の拠点を持っていて、そのうち主な契約の分だけで自社の全エネルギー容量の約29%にあたります。その契約は2027年7〜9月期から順に切れ始め、2028年1〜3月期には終わる予定です。会社は、切れれば他社への支払いが無くなり、電気の単価が下がっていくと見込んでいます。ただし、それが数字に出るのは早くて1年近く先です。

なぜ、この会社にいまこれが起きるのか

3〜18ヶ月の売上につながる道は、今回の説明会で見えたものが2本あります。

1本目は、Long Ridgeの発電所が電気を売る収入です。買収が完了すれば、約70%の売値が長期で決まった電力の販売収入が入ってきます。採掘の売上はビットコインの値段で毎四半期大きく動きますが、この電力の収入は値段に左右されません。しかもこの発電所の隣には、1,600エーカー（約650ヘクタール）を超える土地があり、会社は採掘と合わせて1ギガワットを超える容量になり得ると説明しています。

2本目は、ExaionのGPU契約が年内に動き始めることです。Exaionにはこれまでも売上がありましたが、多くはEDF向けでした。届いたGPUが動き出せば、金額は小さくても、新しい顧客から取る、使っても使わなくても払われるAI向けの売上が決算に乗り始めます。

一方で、背骨になるはずのハイパースケーラー向けのリースは、まだ道の手前にいます。テキサス州マタゴーダの新しい土地（最大2ギガワット）は、テキサス州の送電網の運営機関（ERCOT）による大口需要の審査（batch zero）で承認が下りるまで「実質的な義務はない」と社長が言う段階です。社長は前の四半期に、電気が来てからテナント向けの建物ができるまで18〜24ヶ月かかり得ると話していて、ここのリースが売上になるのは18ヶ月より先の話です（その間は採掘で電気をお金に変える、というのが会社の説明です）。

つまり、この会社の近い数字を動かすのは、ビットコインの値段と、Long Ridgeの電力の収入です。AIへの転換を示す数字は、7,900万ドルの契約がひとつ。会社が語る未来の大きさと、紙になった契約の大きさには、まだ差があります。