57年のうち55年、売上と利益の両方を伸ばしてきた会社があります。
アメリカで、会社員の制服や玄関マット、トイレの衛生用品、救急箱、消火器の点検までを、まとめて引き受けている会社です。地味です。ただ、この会社の決算はたいてい「今回も良かった」で終わります。
今回も、数字だけ並べれば良い決算でした。四半期の売上は初めて30億ドルを超え、粗利率も営業利益率も過去最高。通期の見通しも引き上げました。
💡粗利率＝売上から、制服や洗濯・配送など、商品とサービスそのものにかかったコストだけを引いた残りの割合。営業利益率＝そこからさらに、営業や本社の経費まで全部を引いた残りの割合。
それでも僕は、途中で手を叩くのをやめました。経営陣が3ヶ月前に自分から語っていたこと、たとえば買収を審査している「FTC」という言葉が、今回は出てこなかったからです。
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※この記事で扱うのは、2026年9月23日に行われた、2026年6月〜8月期（同社の会計年度では2027年度の第1四半期）の決算説明会です。会社の開示と、その場での経営陣の発言に基づく事実で、僕の予測ではありません。次回の決算日は会社の発表待ちです。
💡決算説明会＝決算発表の後に、経営陣が投資家やアナリストに向けて説明し、質問に答える電話会議。発言はそのまま記録に残ります。
その前に——「制服レンタル」は、なぜこんなに儲かるのか
「制服の会社」と聞くと、服を作って売る会社を想像すると思います。この会社の中心はそうではありません。制服を貸して、定期的に回収し、洗って、また届ける。 玄関マットやモップ、トイレの備品、救急箱の補充も同じ形で、契約した会社を同じトラックが巡回して面倒を見ます。
日本で近いのは、お店の玄関マットを定期的に交換していくレンタルや、飲食店のおしぼりのレンタルです。あれを、制服から消火器の点検まで、一つの会社が丸ごと引き受けている姿を想像してください。
お客さんの多くは、それまで全部を自分たちでやっていた会社です。制服は自前で買って社員が家で洗い、トイレットペーパーは総務が買いに行き、消火器の点検は誰かが思い出したときにやる。会社はこの層を「まだどこにも外注していない会社」と呼んでいて、新規顧客の3分の2以上がこの層から来ると言っています。北米に事業者は1,600万〜2,000万社あり、この会社の顧客は約100万社です。
この商売の強さは、巡回ルートにあります。トラックと工場と配送ルートはもう在ります。同じルートの途中に1軒お客さんが増えても、増えるコストはわずかです。だから売上が増えた分の、かなりの割合が利益に落ちる。
💡増分利益率（インクリメンタル・マージン）＝売上が前年より増えた分のうち、何割が営業利益として残ったか。この会社は自分で「25〜35%」を目安として掲げていて、今年度については32〜34%を見込んでいます。
この記事の後半は、ほとんどこの数字の話になります。今回の決算で議論の中心にあったのが、まさにこの「増えた売上のうち、どれだけが利益に残るか」だったからです。
初の30億ドル超え、粗利率51.5%は過去最高
まず実績です。
- 売上 30億1,000万ドル（前年同期比 +10.9%。1ドル150円で約4,500億円。四半期で30億ドルを超えたのは初めて）
- 営業利益率 23.6%（前年同期は22.7%。過去最高）
- 粗利率 51.5%（過去最高）
- 調整後の一株利益 1.39ドル（一株利益＝会社の利益を株の数で割った、1株あたりの稼ぎ。前年同期比 +15.8%。会計基準どおりの一株利益は1.36ドルで +13.3%）
💡調整後（non-GAAP）＝会社が「一時的」と考える項目を除いた数字。今回除かれているのは、同業ユニファーストの買収にかかった費用です。1.39ドルと1.36ドルの差、0.03ドルは主にその分です。
部門別の伸び（買収と為替などの影響を除いた、もとからある事業の伸び）は、制服レンタルと施設サービスが8.0%、救急・安全用品が14.2%、消火設備の点検が9.2%、制服の販売が9.6%でした。
救急・安全用品は前の四半期の13.2%からさらに上がって、2四半期続けて2桁です。制服レンタルの8.0%も、昨年度の7.3%、7.8%、7.3%、7.9%という流れの上にあります。
見通しは上がりました。市場の予想に並ぶところまで
💡ガイダンス＝会社が自分で出す業績の見通し。市場の予想（コンセンサス）＝この会社を調べているアナリストたちの予想の平均。
通期の見通しは、こう変わりました。
- 売上：121億〜122億5,000万ドル → 121億5,000万〜122億7,000万ドル
- 調整後の一株利益：5.36〜5.50ドル → 5.45〜5.54ドル
中心の値で比べると、売上は約121億7,500万ドルから約122億1,000万ドルへ、約3,500万ドル、率にして0.3%の上積みです。一株利益は5.43ドルから5.495ドルへ、1.2%の上積み。
ここで、市場の予想と並べます。通期の一株利益の予想は平均5.49ドル（14人）、売上は平均122億2,000万ドル（18人）でした。新しい見通しの中心は、一株利益で5.495ドル。予想とほぼ同じ値です。 売上の中心（約122億1,000万ドル、1ドル150円で約1.8兆円）は、予想をわずかに下回っています。
テストで「80点くらい取れると思います」と言っていた子が、「82点くらいかな」と言い直した。周りはもともと82点だと思っていた。今回の引き上げは、そういう形です。
しかも、なぜ上げたのかと質疑の最初に聞かれて、経営陣はこう答えています。
「成長と勢いの大半は数量の伸び、つまり新しい顧客、より良い継続率、クロスセルの拡大です。そのどれもが少しずつ良くなりました。それが見通しに効いているものです」
新規・継続・クロスセルのどれがいくら効いたのか、内訳は最後まで出てきませんでした。
💡クロスセル＝今いるお客さんに、別の商品も売ること。この会社なら、制服のお客さんに救急箱や消火器の点検も頼んでもらうことです。
良い数字の追い風は、4つとも会社が自分で説明していました
この決算でいちばん好感を持ったのは、ここです。経営陣は、良い数字の追い風を自分から説明していました。
1つ目は、営業日が1日多かったことです。財務責任者が自分から切り出しました。
「第1四半期は営業日が1日多かったことを覚えておいてください。営業利益率への影響は50ベーシスポイントのプラスでした。これは、買収に関連する費用の50ベーシスポイントで相殺されました。前年の営業利益率22.7%と比べて、第1四半期の調整後の営業利益率は23.6%で、90ベーシスポイントの改善です」
つまり、過去最高の営業利益率23.6%は、営業日の追い風（＋0.5ポイント）と買収費用の向かい風（−0.5ポイント）が打ち消し合った値で、両方を除いても23.6%です。営業利益率そのものは、差し引きではカレンダーに押し上げられていません。
💡ベーシスポイント＝0.01%のこと。50ベーシスポイント＝0.5ポイント。
営業日の追い風が効いているのは、増分利益率と、前年との比べ方の側です。増分利益率で見ると、この1日の影響は4ポイント。第3四半期には逆に営業日が1日少なくなり、追い風は逆風に変わると言っています。財務責任者の言葉は「今年は、営業日の差について何度も話すことになる年です」。
2つ目は、比べる相手が弱かったことです。経営陣が自分で、加速を割り引いています。
「制服レンタルは、第1四半期の比較がとりわけ有利でした。昨年の第1四半期のレンタルの伸びは7.3%だったので、少し有利な比較になりました」「事業は直線的には進みません。四半期ごとに、多少のばらつきはあると考えています」
3つ目は、消火設備の点検で売上の構成が良かったことです。この部門の粗利率は前の四半期の50.8%から52.8%に上がりましたが、経営陣はこう言っています。
「この第1四半期は、営業日が1日多かったことに加えて、非常に、非常に有利な売上の構成でした。ですから、今後の四半期では少し動くかもしれません」
同じ部門の売上の伸びは、前の四半期の10.7%から9.2%へ下がっています。
4つ目は、予告していた逆風が、まだ来ていないことです。
💡SAP＝ドイツの会社が作る、企業の会計や業務をまとめて管理する大型のシステム。入れ替えには時間もお金もかかります。
3ヶ月前、会社はこう言っていました。
「消火設備の部門では、今年度にSAPの導入を予定しています。年間で約100ベーシスポイントの逆風になります」
今回は、こうです。
「SAPは、消火設備の事業ではまだ始めておらず、稼働もしていません。SAPはまだ試験導入の段階です。今年度中のどこかの時点で展開を始める見込みです。（中略）現時点では、見通しにも業績にも影響していません」
3ヶ月前に「今年度に予定」と言っていた導入は、まだ試験の段階でした。会社は「今年度中のどこかで」と言っているので、その1ポイントの逆風は、まだこの先にあります。
4つとも、隠してはいません。聞かれる前に、自分から数字まで出したものもあります。ただ4つを並べると、今回の伸びと増分利益率には、次の四半期以降に剥がれる層がかなり厚く乗っていることになります。
もう一つ、数字の比べ方が変わっています。もとからある事業の伸びは前の四半期の8.4%から今回8.9%へ上がりましたが、今回から営業日の差も除く計算に変わりました。前の四半期は、買収と為替だけを除いた数字です。8.4%と8.9%は、同じ物差しで測った数字ではありません。
「過去最高の継続率」も「FTC」も、今回は出てきませんでした
変わったのは数字の乗り方だけではありません。前の四半期に自分から語っていたことが、今回は出てきませんでした。
💡FTC＝米連邦取引委員会。大きな買収が競争を損なわないかを審査します。第二次情報提供要請は、最初の審査で終わらず、追加の資料を求められた状態です。
1つ目は、買収の審査です。 この会社は同業のユニファーストを買収しようとしていて、規制当局の審査を待っています。3ヶ月前は、自分からこう言っていました。
「想定どおり、FTCから第二次情報提供要請を受けました。G&Kの買収のときに経験したのと同様のものです」
今回は、経営陣の口からは、FTCという言葉が一度も出てきません。説明は「規制当局の承認に向けた手続きは続いています」の一文だけ。質疑で、FTCへの対応を正面から聞かれたときの答えはこうでした。
「ご質問はありがたいのですが、憶測を避けるため、この買収についてこれ以上はコメントしません」
会社は「2026年の暦年末までに完了すると引き続き楽観している」とも言っています。楽観は口にする。中身は語らない。3ヶ月前とは逆の向きです。
2つ目は、顧客の継続率です。
3ヶ月前：「継続率は過去最高です」
今回：「継続率は引き続きとても良好です。継続率はわずかに改善しました」
「過去最高」が「わずかに改善」になりました。悪くなったとは言っていません。ただ、いちばん強い言葉は引っ込めています。値上げについても同じ向きで、3ヶ月前の「過去の水準どおりで、もしかすると少し上回っているかもしれません」が、今回は「例年どおりで、そこは特に変化なし」になっています。
3つ目は、レンタル部門の売上の内訳です。 3ヶ月前は「これまでどおり」と前置きして、制服47%、マット類20%、衛生用品16%、作業用タオル3%、リネン11%、カタログ販売3%と内訳を読み上げていました。今回は、ありませんでした。
4つ目は、制服を着ている人の数です。 3ヶ月前は「北米で働きに出る人は1億8,000万人。私たちの制服を着ている人は500万人しかいません」と、伸びしろを人数で語っていました。今回は、着用者の数への言及がありません。
一つずつなら、たまたまかもしれません。ただ、どれも前回は自分から切り出していた話が、同時に消えています。
語らなかったのは、聞かれた場面でも同じでした。いちばん目立ったのはクロスセルです。今いるお客さんに、制服だけでなく救急箱や消火器の点検も売っていく話です。どこまで浸透しているのか、財布のどれくらいを取れているのか、何か指標を示せないか。3つの証券会社が聞きました。返ってきたのは「クロスセルは、まだ序盤です」「特定の製品ラインで目立つものは無く、全部の製品で幅広く成功しています」。3回とも、数字はゼロです。
業種別の強弱も、3ヶ月前とほぼ同じ質問に、ほぼ同じ答えでした。重点の4業種（医療、ホテル・飲食、州・地方政府、教育）は「どれも全社平均を上回っています」。どこが弱いのかは、2四半期続けて出ていません。
燃料費は4人から聞かれました。こちらは答えが具体的です。エネルギー費は売上の1.8%で、ガソリン価格が30%上がると、損益に0.3ポイントほど効くかもしれない。それでも質問者は「その理解で合っていますか」「見通しにどう織り込まれているのか、確認させてください」と重ねていました。
逆に、自分に不利な内訳まで数字で答えた場面もあります。営業日の影響（第1四半期の営業利益率で0.5ポイント、通期の売上で0.4〜0.5ポイント、通期の営業利益率で0.1〜0.15ポイント）と、買収のためのつなぎ融資（長期の資金を用意するまでの、短期の借り入れ）の手数料（18ヶ月で約600万ドル、今年度の費用は約400万ドル）です。答えられる質問には、きちんと答えています。答えなかったのは、成長の中身を聞かれた場面と、買収の審査を聞かれた場面でした。
一株利益を押し上げうるものも、一つ書いておきます。会社はこの説明会の日までに5億4,500万ドルの自社株買いをしていて、通期の見通しには今後の自社株買いを含めていない、と言っています。
巡回ルートの強さは、動いていません
ここまで留保ばかり書きましたが、片側だけの記事にはしたくありません。
伸びの流れは、長く続いています。 ここで見るのは、12ヶ月を均した売上の伸びです。先ほどの「もとからある事業の伸び」とは別の物差しで、最新の値がたまたま同じ8.9%になっています。直近12ヶ月の売上の伸びは、ここ数四半期で7.8%から8.9%まで、ほぼ一方向に上がってきました。粗利率も50%前後から今回51.5%へ。前の四半期の説明会では「この4年で粗利率を4.5ポイント広げた」と言っています。
救急・安全用品は、本物の伸びに見えます。 前の四半期に13.2%、今回14.2%。前の四半期は、前年に18.5%伸びた高い比較相手を越えての13.2%でした。
還元も続いています。 配当は15.6%引き上げ、上場から43年、毎年増配しています。
そして、商売の構造は何も変わっていません。新規顧客の3分の2以上は「まだどこにも外注していない会社」から来ていて、北米の事業者のうち顧客になっているのは16〜20社に1社です。巡回ルートに1軒足すたびに利益が厚くなる仕組みも、そのままです。
営業日が1日少ない第3四半期に、何が残るか
今回の読みはこうです。芯は強い。ただ今回の伸びと増分利益率には、営業日・比較相手・売上構成・先送りされた逆風が乗っていて、そのうえで経営陣は、FTCの名前と「過去最高」の継続率を口にしなくなった。
この読みが外れていたと分かるのは、たとえば次のような形です。
まず、営業日が1日少ない第3四半期と、比較相手がいちばん厳しい第4四半期を通っても、増分利益率の見通し（32〜34%）と一株利益の見通しの下限（5.45ドル）が守られた場合。追い風が逆風に変わっても数字が崩れないなら、僕は追い風を厚く見積もりすぎていたことになります。
逆に、制服レンタルの伸びが会社の言う「1桁台半ばから後半」を割り込み、7%を下回る四半期が2回続くようなら、加速は比較相手の弱さだったことになります。
そして、ユニファーストの買収。会社は年内の完了に楽観的だと言い続けています。FTCという言葉が次の説明会で戻ってくるのか、それとも完了の時期の言い方が変わるのか。ここは数字より先に、言葉で動くはずです。
この会社は、何十年も「今回も良かった」で終わってきた会社です。だからこそ、良い数字の日に何を言わなくなったかのほうが、次の手がかりになると僕は思っています。営業日の追い風が切れる第3四半期の説明会が出たら、FTCの名前と、継続率の「過去最高」が戻ってきたかどうかから読み始めます。
※この記事は、決算説明会の原文をAIで読み解いて書き、複数の検査（事実照合・表現・法務）を通したうえで公開しています。
※本記事は、決算説明会での経営陣の発言と公表数値を自分の言葉で整理したものです。特定銘柄の売買を推奨するものではありません。投資判断はご自身の責任でお願いします。
